來源 | 時代商學院
作者 | 特約研究員陸爍宜、研究員陳佳鑫
編輯 | 陳佳鑫
浙江太美醫療科技股份有限公司（下稱“太美科技”）近期正式向港交所遞交了招股書。這家公司曾于2021年12月29日申報科創板IPO。
2023年3月15日，上交所上市審核委員會以太美科技不符合發行條件、上市條件或信息披露要求為由未予批準過會。其中，太美科技的持續經營能力及核心技術對營收的貢獻等方面受上市委重點關注。
即使轉戰港股，太美科技上述問題似乎仍未解決。Wind顯示，2019—2023年前三季度，太美科技凈利潤累計虧損20.67億元，截至2023年前三季度，該公司仍未能扭虧為盈。同期該公司經營現金流累計凈流出10.98億元，且凈流出額呈持續擴大的趨勢，自身“造血”能力較差，依賴頻繁股權融資輸血。
2015—2020年，太美科技8輪股權融資累計融資額超21.43億元。時至今日，太美科技諸多經營難題如毛利率持續下滑、扭虧難度大、行業競爭加劇、客戶流失率上升等仍待改善。
依賴股權融資輸血，大股東低價入股
據招股書，太美科技成立于2013年，業務主要為開發和銷售數據采集、臨床試驗項目管理、藥物隨機和管理等環節的垂直軟件產品。招股書援引灼識咨詢的資料顯示，以2022年的收入計算，太美科技是中國生命科學研發和營銷領域最大的數字化解決方案供應商。截至2023年9月30日，該公司已經為1300多家制藥企業及受托研究機構提供服務，覆蓋全球25大制藥企業中的21家及中國醫藥創新企業100強中的90家。
業績方面，2019—2023年前三季度，太美科技的營收累計為19.17億元，凈利潤累計為-20.67億元，虧損幅度較大。截至2023年前三季度，太美科技仍未能扭虧為盈。
經營活動現金流凈流出亦呈持續擴大之勢。招股書及Wind數據顯示，2019—2023年前三季度，太美科技的經營現金流凈額分別為-1.26億元、-1.02億元、-2.17億元、-3.29億元、-3.23億元，經營現金流累計凈流出額達到-10.9億元，自身“造血”能力較差。
不過，太美科技并不“差錢”。2021—2023年前三季度各期末，其貨幣資金分別為6.79億元、6.67億元和5.16億元，遠高于同期的流動負債。
現金充裕得益于此前多輪股權融資。招股書顯示，2015—2020年，太美科技共獲得8輪投資，累計融資額超21.43億元，投資方中還有高瓴創投、經緯創投、軟銀、老虎基金等知名投資機構的身影。2020年獲得了10.7億元的F輪融資后，太美科技的估值已達80.70億元。
值得注意的是，老虎基金投資不到一年就“清倉離場”。據太美科技申請科創板上市的招股書顯示，老虎基金于2019年7月以貨幣資金方式向太美科技增資4900萬美元（人民幣3.45億元）。2020年3月，因老虎基金擬退出該公司，林芝騰訊投資管理有限公司（下稱“林芝騰訊”）、 蘇州湃益創業投資合伙企業（有限合伙）以合計5億元的對價受讓老虎基金持有太美科技的全部股權。
跟急于清倉的老虎基金不同，林芝騰訊隨后還多次對太美科技進行增資，目前共計持有太美科技10.43%的股份，持股比例僅次于太美科技實控人趙璐。招股書顯示，趙璐直接持有太美科技17.29%的股份，是該公司第一大股東。
不過，多次增資、融資也使得太美科技的股權結構變得較為復雜，并且在融資的過程中，還出現過實控人趙璐連續兩次低價增資的情況。
2019年6月28日，趙璐以1元/注冊資本的價格向太美科技增資46.79萬元；不到1個月后，老虎基金以1.3億元增資，對應的注冊資本為127.39萬元，價格為102.05元/注冊資本。在2020年9月的F輪融資中，參與各方合計出資10.7億元，新增注冊資本為221.24萬元，增資價格飆升至483.64元/注冊資本。而在1個月后，趙璐再次以1元/注冊資本的價格增資69.53萬元，與其他投資方的增資價格可謂天差地別。
營收越大毛利率越低
若自身無法扭虧為盈，單靠資本“輸血”的太美科技恐怕走不了多遠。
招股書顯示，2019—2023年前三季度，太美科技的營收分別為1.87億元、3.03億元、4.66億元、5.50億元和4.11億元，同期毛利率分別為47.44%、40.94%、35.3%、33.8%及30.2%。
而Wind數據顯示，同期可比公司Veeva（VEEV.N）、醫渡科技（02158.HK）、泰格醫藥（300347.SZ）及Science37（SNCE.O）的毛利率均值分別為41.08%、48.62%、45.57%、41.83%和48.20%（其中Science37未公布2019年、2020年數據，醫渡科技未公布2023年前三季度毛利率）。從中可以看出，2020年以來這些公司毛利率均持續高于太美科技。
對于2023年前三季度毛利率跟2022年前三季度相比下滑的原因，太美科技在向港交所遞交的招股書中稱，這主要是由于來自數字化服務的收入占比增加，而數字化服務的利潤率相對低于軟件，導致產品及服務組合發生變化；其SaaS產品及數字化服務的毛利率下降。
時代商學院研究發現，太美科技第一大業務“數字化服務”毛利率下滑，或為其整體毛利率下滑的主因。
招股書顯示，2021—2023年前三季度，數字化服務營收分別為2.68億元、3.38億元和2.56億元，營收占比分別為57.6%、61.6%和62.6%，同期該業務毛利率分別為19.5%、13.0%和10.7%，下滑幅度較大。
營收規模越大，毛利率卻越低，太美科技何時能扭虧？2022年3月，在首次回復上交所問詢時，太美科技表示，公司扭虧為盈的預期時間節點在2025年前后。
但2023年3月，太美科技在科創板首輪問詢回復函中進行了修正，稱若公司收入規模增長至15億元以上、毛利率維持在40%以上、期間費用率降至40%以下時，將能夠實現扭虧為盈。
然而2023年前三季度，太美科技毛利率已降至30.2%，且下滑趨勢并未扭轉。
毛利率下滑的同時，太美科技營收增速也在迅速放緩。2019—2023年前三季度，太美科技的營收分別為1.87億元、3.03億元、4.66億元、5.50億元和4.11億元，同比增速分別為213.43%、61.68%、53.88%、17.86%和7.05%。
下游客戶成競對，客戶流失率上升
據科創板首輪問詢函回復，太美科技的客戶類型包括CRO企業、醫藥企業、申辦方、醫院、臨床研究機構等。
而部分下游目標客戶已開始涉足太美科技的信息化系統業務。太美科技的招股書顯示，泰格醫藥作為國內CRO龍頭，形成了涵蓋臨床試驗技術服務、臨床試驗相關服務及實驗室服務等在內的較全的產品線。另外，泰格醫藥還可以提供臨床研究相關的信息化系統，部分業務與太美科技直接競爭。
跟太美科技相比，泰格醫藥具備大量的項目經驗，并從中積累了基于人才、特定治療領域的專業知識、項目管理能力、監管環境熟悉度等方面的競爭優勢，客戶資源豐富，營收規模也遠高于其他可比公司。Wind數據顯示，2022年，泰格醫藥的營收達到70.85億元，遠高于Veeva（18.51億元）、醫渡科技（12.37億元）和太美科技（5.49億元）。
太美科技的客戶流失率和獲客成本整體均呈上升趨勢。太美科技在科創板首輪問詢函回復中表示，2019—2021年，太美科技SaaS產品客戶流失率分別為12.77%、13.06%和15.91%，其中SaaS產品年費制收費客戶流失率分別為4.35%、4.07%和10.73%；2019—2022年上半年，其平均獲客成本分別為6.32萬元、5.77萬元、6.20萬元和7.21萬元。
【參考資料】
1. 《浙江太美醫療科技股份有限公司申請版本（第一次呈交）》.港交所
2. 《浙江太美醫療科技股份有限公司:科創板首次公開發行股票招股說明書(申報稿)》.上交所
3. 《關于浙江太美醫療科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函的回復》.公司公告
4. 《關于浙江太美醫療科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的第二輪審核問詢函的回復》.公司公告
5. 《關于浙江太美醫療科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的第三輪審核問詢函的回復》.公司公告
（全文2833字）
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