來源|時代投研
作者|孫一鳴
編輯|李乾韜
豬周期低谷逆勢擴張之下，牧原股份（002714.SZ）的流動性風險一直為資本市場所關注。
12月5日晚，牧原股份發布11月生豬銷售簡報。數據顯示，11月，該公司的商品豬銷售均價和銷售收入均環比下滑。不過，若與去年同期相比，上述指標數據均呈大幅增長趨勢。
需注意的是，今年5月，在2023年年報披露后，牧原股份遭深交所問詢流動性風險和短期債務償還問題。
截至今年9月末，牧原股份的短期借款與一年內到期的非流動負債之和高達511.04億元。
12月6日，就償債計劃、償債資金來源等相關問題，時代投研向牧原股份證券部發函詢問。12月10日，時代投研分別致電牧原股份證券部及董事會秘書秦軍詢問。
針對短期債務的資金用途，牧原股份獨家回應時代投研稱，公司短期貸款嚴格按照要求用于飼料原料采購等日常運營用途，不存在短債長投。
部分豬企因債務危機重整
自2020年起，生豬價格步入下降周期。然而，在此期間，不少生豬養殖上市企業仍選擇逆勢擴張，旨在憑借自身的養殖技術優勢與規模優勢，通過擴大行業影響力，在下一輪豬周期到來時能夠搶占市場高地，進而獲取豐厚利潤。不過，近年來，部分生豬養殖企業由于虧損嚴重、負債過高等因素走到破產重整邊緣。
2022年末，江西最大的豬企正邦科技（002157.SZ）因陷入債務危機，被債權人申請破產重整。
今年2月，因未按期清償到期債務且明顯缺乏清償能力，福建豬企ST傲農（603363.SH）被債權人申請預重整。
今年3月，浙江豬企ST天邦（002124.SZ）突發公告稱，擬以公司無法清償到期債務，且明顯缺乏清償能力，但具有重整價值為由，向有管轄權的人民法院申請對公司進行重整和預重整。
除此之外，截至2024年9月末，華統股份（002840.SZ）、新五豐（600975.SH）、金新農（002548.SZ）、龍大美食（002726.SZ）、新希望（000876.SZ）等豬企的資產負債率均超70%。
作為國內最大的生豬養殖企業，牧原股份也投身于這輪行業擴張浪潮中，并因高企的短期債務引發市場關注。
一般而言，流動負債大于流動資產并不是一個好現象。
財報顯示，截至2024年9月末，牧原股份的資產負債率為58.38%；流動負債為848.04億元，流動資產為635.09億元，兩者之間的差值高達212.95億元。
其中，牧原股份的短期借款金額為418.69億元，一年內到期的非流動負債為92.3億元，兩者合計為510.99億元，而同期末該公司的貨幣資金僅為193.25億元。
那么，牧原股份所擁有的貨幣資金足夠償還一年內到期的債務嗎？
對于短期債務規模較高的情況，牧原股份向時代投研解釋稱，當前公司的負債中，銀行提供的短期信用貸款占比較大，這是由于行業的特殊性。一般金融機構發放中長期貸款要求企業匹配和貸款金額足夠的抵押物，而生豬養殖企業的資產主要為生豬和豬舍，生豬作為活體資產難以確權，豬舍主要建于租賃集體土地，金融機構普遍將其視為非有效抵押物，因此公司主要使用短期借款，導致整體債務中短期借款比例相對較高。
流動性風險曾遭深交所問詢
今年5月，深交所曾對牧原股份下發問詢函，針對其流動性風險和短期債務償還問題進行重點問詢。
2023年年報顯示，截至2023年末，牧原股份的貨幣資金為194.29億元，有息負債合計761.37億元，其中一年內到期的有息負債金額合計544.51億元。
5月12日，深交所下發問詢函，要求牧原股份說明針對一年內到期負債的償債計劃、資金來源及籌措安排；結合貨幣資金受限情況說明到期償還上述債務是否存在不確定性；結合資產負債率、現金流、重要收支安排、融資渠道、資金成本等情況，分析說明公司債務結構、規模是否穩健、可控；結合上述說明公司是否存在流動性風險。
彼時，牧原股份回復稱，公司具有多重償債資金來源，貨幣資金受限情況不會影響公司到期償還上述債務，公司到期償還上述債務不存在不確定性。
同時，牧原股份列舉了不存在流動性風險的四點理由：其一，公司賬面現金充足，2023年末不受限貨幣資金為136.65億元；其二，公司資產變現能力較強，存貨有419.31億元，種豬有93.15億元，都可以隨時變現，且2023年月均經營活動現金流入99.07億元；其三，公司具有較強融資能力，未使用銀行授信270.59億元，未使用的發債批文額度為80億元，公司已批準通過50億元發債的議案；其四，控股股東可提供借款81億元。
需注意的是，在實際操作中，一般情況下，存貨與種豬變現受生豬價格波動、銷售渠道穩定性等影響，其變現速度與價值難料，種豬變現更具不確定性；另一方面，未使用的銀行授信與發債額度動用也難以預估，銀行風險評估變化、發債市場環境及投資者認購熱情等皆為變數。
對此，牧原股份向時代投研解釋稱，2023年年報問詢函回復中提到的存貨、種豬變現是必要時償債資金來源的一種，是為說明公司資產變現能力較強的實際情況。公司生豬銷售采用“錢貨兩清”模式，具有良好的經營現金流創造能力。當前公司不存在流動性風險及較大償債壓力，且現金流情況及財務結構持續改善，負債總額、有息負債、短期債務均較年初有所下降。
針對短期債務的資金用途，牧原股份回應時代投研稱，公司短期貸款嚴格按照要求用于飼料原料采購等日常運營用途，不存在短債長投。2024年9月末，公司生豬養殖產能已達8086萬頭/年，屠宰產能達2900萬頭/年，能夠滿足生產經營需求。
擬向金融機構申請不超1300億元授信
今年1—8月，全國生豬價格曾迎來一波上漲行情，那么牧原股份的經營業績情況如何？
從養殖成本看，據牧原股份11月末披露的公告顯示，今年10月，牧原股份的生豬養殖成本已降至13.3元/千克，較2022年6月的16元/千克下降了16.88%。
從業績表現來看，今年前三季度，牧原股份已扭虧為盈，歸母凈利潤為104.81億元。而2023年全年，牧原股份的歸母凈利潤為-42.63億元。
從經營現金流來看，今年第一季度、第二季度、第三季度，牧原股份的經營現金流凈額分別為50.67億元、104.07億元、137.04億元，相較2023年同期大幅好轉。
雖然牧原股份的盈利能力和經營現金流同比好轉，但截至9月末的短期借款與貨幣資金的差值仍超200億元。
今年11月27日，牧原股份發布公告稱，為滿足日常經營和業務發展需要，公司及控股子公司擬向銀行等金融機構申請授信額度總計不超過1300億元，本次申請授信額度有效期為一年。
11月末，牧原股份在接受投資機構調研時曾表示，今年以來，公司不斷優化合作銀行結構，頭部銀行授信占比提升，并且逐步置換高成本貸款，因此整體融資成本呈下降趨勢，目前存量貸款加權平均成本降至4%以下，合作的大型銀行貸款利率基本不超過當期LPR。
一名接近牧原股份人士向時代投研表示，這個申請授信公告是牧原股份基于相關法律法規進行的公告，是對外公告一個授信范圍，并不代表該公司需要使用全部授信。在2023年底，牧原股份也發布公告申請1300億元授信額度，但實際還有300多億元授信未使用。
該人士還表示，牧原股份與主要銀行長期維持著穩定、良好的合作關系，農業銀行、建設銀行、中國銀行等頭部銀行均將牧原股份作為總行戰略客戶。截至2024年9月底，牧原股份整體授信額度超950億元，尚未使用的授信余額超過300億元。
需注意的是，今年9月至今，全國生豬價格出現了大幅回調，逼近年初的水平。
12月5日晚，牧原股份發布11月生豬銷售簡報。據數據顯示，11月，該公司銷售生豬638.3萬頭，環比下降1.77%，同比增長20.55%；銷售收入為120.68億元，環比下降10.09%，同比增長37.28%。
從環比銷售數據看，在生豬銷售數量微幅環比下降的情況下，生豬價格重回跌勢使得牧原股份銷售收入出現了兩位數的環比下滑。
對于生豬價格變化的影響，牧原股份回復時代投研稱，公司對后續生豬價格保持謹慎樂觀的態度。生豬價格主要由市場供需影響，作為行業參與者，公司不過度預測豬價，專注自身經營管理，堅持穩健、連續生產，持續開拓創新以提升生產效率，建立低成本優勢以應對外部市場環境帶來的挑戰。
（全文3312字）
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