降息預期落空，警惕債市獲利了結
1月15日，中期借貸便利(MLF)利率維持不變，1年期MLF利率維持在2.5%，市場的降息預期暫時落空。國債收益率短線沖高，之后回落并維持震蕩走勢；人民幣對美元短線走強后再度轉弱。
接受記者采訪的機構人士普遍表示，由于此前債市對降息的定價非常充分，需警惕短期債市的獲利了結。同時，降息與否對人民幣的實質性影響不大，近期匯率弱勢震蕩仍與經濟基本面和市場預期轉弱相關。
“最近的通脹數據疲軟加強了市場對進一步貨幣寬松的預期，包括降準和降息。然而，中國央行在過去幾個季度沒有激進降息，銀行息差、人民幣匯率可能仍是考慮因素。與此同時，央行還通過MLF操作注入了2160億流動性，表明央行將維持總體上寬松的在岸流動性狀況。”國泰君安國際首席經濟學家周浩對記者表示。
國債收益率跳升后回落
1月15日，中國央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，當日開展了890億元逆回購操作和9950億元MLF操作，充分滿足了金融機構需求。具體看，逆回購全部是7天期，MLF均是1年期，利率分別為1.80%和2.50%，兩者利率均連續五個月不變。
Wind數據顯示，1月16日有7790億元MLF到期，目前看，本月MLF口徑實現凈投放2160億元，為第十四個月凈投放，但凈投放額較大幅減少。上月凈投放8000億元，去年11月份凈投放6000億元。
1月15日早間，10年期國債活躍券(230026)收益率一度因降息落空而跳升近2BP，從2.515%附近升至2.535%，不過隨后有所回落，收盤報2.521%。
南銀理財研究部負責人王強松對記者表示，“債市短期利多已兌現，長債可以等待回調后再參與。”他提及，當前債市對于降息預期、經濟偏弱定價較為充分，且交易獲利退出資金增多，債市多頭情緒有所退潮，不論降息是否落地，債市能夠獲得的增量利好都會減少。
就上周來看，10年國債利率先下后上，收2.52%與上周持平，而1年國債利率下行3BP到2.09%。整體而言，資金面平穩，但是流動性分層的情況仍然明顯，機構杠桿水平維持在較高水平。
“10年國債在2.5%的低位水平徘徊，適度回調后才有再度參與價值，銀行二永債(二級資本債和永續債)的交易價值近期也不高。”不過王強松認為，在資產荒的格局下，利率債調整幅度不會太大，預計在5~10BP。1月稅期和春節前的流動性季節性收斂，如果引發短債再度回調，短端品種的性價比將有望再度凸顯。
人民幣匯率仍取決于基本面和預期
中國央行在過去幾個季度一直沒有降息，人民幣匯率可能仍然是其中一個考慮因素。不過，人民幣自去年11月下旬開始明顯大幅升值，幅度此前超出2000點，人民幣對美元在2023年12月一度升破7.1關口，觸及7.0865。
渣打去年12月時曾表示，預計未來三個月人民幣對美元將升值的受訪中小企業占比首次超出自8月以來預計人民幣將貶值的中小企業占比。
盡管當前匯率對貨幣政策的掣肘有所減弱，但各界認為，匯率穩定仍是潛在的考量因素之一，同時銀行的息差亦是關鍵。數據顯示，截至2023年9月末，我國商業銀行凈息差為1.73%(2023年上半年末為1.74%)，為2010年有統計數據以來最低值；2023年前三季度，商業銀行累計實現凈利潤1.9萬億元，同比增長1.6%，增速較上半年末回落1.0個百分點。去年9月，企業貸款加權平均利率為3.8%，處于歷史最低水平。考慮中美利差仍達150BP，制約了中國降息的空間。
央行對于息差的關注也從2023年四季度銀行不斷下調存款利率中得以體現。繼2023年6月和9月后，自去年12月22日起，包括工、農、中、建、交在內的多家國有大行宣布下調存款掛牌利率，不同期限的定期存款及通知存款利率下調幅度不等，三年期和五年期定存掛牌利率降幅最高，達25BP。
瑞銀投資銀行亞洲經濟研究主管汪濤近期對記者表示，降息本身并不是影響人民幣的主要因素，關鍵還在于美元的變化和中國經濟基本面。如果美元在2024年上半年重新走強，疊加中國宏觀經濟表現低于預期，可能會使美元/人民幣回升至7.3。
“盡管如此，我們仍預計央行可能會動用各種工具以防止美元對人民幣匯率較7.3的水平大幅走弱。中期來看，預計中國經濟增長動能將企穩、美聯儲降息，2024年底人民幣匯率將在7.1左右波動。去年12月外匯儲備規模再度上升，估值收益是主要因素，貿易順差擴大也有所幫助，而資本外流壓力可能進一步有所緩解。”汪濤表示。
最新公布的美國2023年12月CPI同比增長3.4%，為去年9月以來的新高，高于預期和前值，核心CPI增速放緩至3.9%，但同樣好于預期。“數據暗示通脹壓力仍然存在，這有可能使得美聯儲將利率維持在高點更長時間，不過具體決定要等到本月底的會議上才會揭曉。而數據公布后，利率市場對今年降息幅度的押注卻不降反升。”嘉盛集團資深分析師JerryChen告訴記者。目前，2024年市場普遍預計美聯儲將降息超100BP。
未來降準、降息預期仍存
機構認為，未來中國降準、降息的可能性和必要性仍存。
最新的2023年12月經濟數據弱于預期。其一，外需在低基數的支撐下增速轉正，分拆內部結構可知，外需回暖尚不明顯，出口的電子產品和勞動密集型產品負增長，顯示海外消費品周期性去庫存；其二，12月CPI和PPI均為負增長，反映的是需求不足的問題；其三，貨幣增速M2回落，M1增速仍在低位徘徊，貨幣增發對購買力的拉動效果不明顯。
鑒于當前經濟狀況并結合央行官員發言，在2024年的年初時點，多家機構預計寬貨幣寬信用政策仍會發力，降準和降息可以期待，降息概率大于降準。下一個可觀察的時間窗口可能是3月。
亦有觀點認為降準的必要性不小。中歐經濟學與金融學教授盛松成日前對第一財經記者表示，目前我國金融機構超儲率處于低位，降準對調節市場流動性較為有效。數據顯示，目前我國金融機構加權存款準備金率為7.4%，而利率則已經處于歷史低位。目前LPR(貸款市場報價利率)已創2019年改革以來新低，可見降準的空間大于降息。
在他看來，我國大部分國債和地方政府債都由商業銀行購買。目前我國國債中64%左右由商業銀行持有，地方政府債中86%左右由商業銀行持有。降準將增加商業銀行可自由使用的資金，從而更好地支持國債和地方債發行，這也是我國貨幣政策配合財政政策的主要手段。
中國首席經濟學家論壇理事長連平在2024年首席經濟學家論壇期間指出，今年宏觀政策財政和貨幣雙向擴張是沒有懸念的，更加積極的財政政策特別是新投入萬億國債，一定會拉動數倍的社會資源，包括金融等相關資源投入經濟運行領域；2024年我國準備金率和利率都會下調，可以刺激投資和消費，同時有助于保持銀行體系的合理息差，對銀行體系更好地發揮作用都有幫助。
作者：周艾琳
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