中新經(jīng)緯1月30日電 題：黃金市場“去金融化”和“再貨幣化”趨勢或延續(xù)
作者 徐聞宇 華泰期貨研究院宏觀策略研究總監(jiān)
2023黃金定價關(guān)鍵詞：“去金融化”和“再貨幣化”
2023年，黃金價格大幅上漲。COMEX黃金在2023年全年累計漲幅達到13.45%，為2020年來最大年度漲幅。我們認為2023年的黃金定價有兩個關(guān)鍵詞――“去金融化”和“再貨幣化”。
自1999年美國通過《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，二十一世紀的中國需求擴張伴隨著大宗商品的金融化過程。在黃金市場中以現(xiàn)貨黃金ETF的設(shè)立最為典型，它放大了全球?qū)τ邳S金的投資性需求。然而自2020年全球疫情大流行以后，黃金市場的金融化進入到了逆轉(zhuǎn)的過程。為應(yīng)對2020年美國黃金市場高溢價、2022年烏克蘭危機激化的大宗商品通脹，美國落地了《通脹削減法案》，而為了穩(wěn)定高通脹之下市場的通脹預(yù)期，一邊是黃金價格在2023年的持續(xù)上漲，另一邊卻是實物黃金ETF同時期遭遇了持續(xù)的拋售，導(dǎo)致金價的一階變化和超預(yù)期通脹產(chǎn)生了嚴重的背離。
和金融市場拋售不同的是，另一個黃金實物市場卻是持續(xù)買入黃金――央行黃金儲備自2008年開始凈增持，經(jīng)歷了2022年黃金增持收縮之后，2023年央行再次重啟了黃金儲備的增持，黃金的貨幣化屬性再次增強。全球化“逆潮”反映在經(jīng)濟維度便是信用貨幣的“信用”開始不足，2023年8月惠譽下調(diào)美國主權(quán)信用評級，11月穆迪下調(diào)了美國的主權(quán)信用評級展望。央行通過增持黃金來穩(wěn)定貨幣的需求繼續(xù)增強，其中，中國央行黃金儲備連續(xù)14個月增加，穩(wěn)定了人民幣預(yù)期。
2024年黃金走勢如何？
展望2024年，黃金市場的“去金融化”和“再貨幣化”趨勢或延續(xù)，同時黃金價格面臨的壓力也將逐漸顯現(xiàn)。從黃金的定價因子“實際利率”出發(fā)，我們預(yù)計美國前三季度經(jīng)濟將表現(xiàn)出底部有所回升的“韌性”，而通脹在一季度回落后在經(jīng)濟“韌性”改善的帶動下重啟回升勢頭。預(yù)計實際利率在經(jīng)歷了2023年四季度以來的調(diào)整之后將重啟升勢，對于當前處在高位區(qū)間的黃金價格形成階段性的壓力。
2023年金價的大漲，也引來了黃金投資熱。展望2024年以及未來的黃金投資，我們認為在黃金性質(zhì)切換的背景下，重新把握黃金的內(nèi)在屬性是理解黃金投資價值的核心。
我們通常以剔除物價水平的實際黃金價格來衡量市場對于黃金的定價。我們將國際貨幣體系簡單劃分為信用貨幣體系和前信用貨幣體系兩個階段，在前信用貨幣體系下，無論是掛鉤實物的貨幣本位還是掛鉤黃金的貨幣本位，實際黃金價格都呈現(xiàn)出相對穩(wěn)定的特征，而1717年牛頓推動的“金本位”進一步穩(wěn)定了這一特征。隨著十九世紀“技術(shù)革命”推動經(jīng)濟的繁榮，貨幣體系也逐漸轉(zhuǎn)向“金匯兌本位”乃至1971年開始的純信用本位。實際黃金價格也從穩(wěn)定轉(zhuǎn)向了對沖信用環(huán)境下的“上漲”通道。
展望未來，黃金價格無論是漲破這一“信用貨幣”通道還是跌破這一通道，可能都意味著貨幣背景的改變這一小概率事件。一方面，我們認為未來信用貨幣體系存在修復(fù)的機制，從而驅(qū)動黃金價格面臨通道內(nèi)的下行調(diào)整壓力；另一方面，從當前全球的不確定性環(huán)境轉(zhuǎn)向信用貨幣體系的修復(fù)，期間的不確定性仍將持續(xù)存在，也意味著黃金價格仍處在中樞不斷上行的過程之中。
信用貨幣體系的修復(fù)或來源于信用經(jīng)濟的再次擴張，或來源于信用貨幣的重新穩(wěn)定――即當前動蕩的美元體系的邊際修復(fù)。2023年的宏觀定價體現(xiàn)了對信用經(jīng)濟再次擴張的樂觀預(yù)期，人工智能驅(qū)動的新生產(chǎn)力發(fā)展，將驅(qū)動全球經(jīng)濟走出當前的存量博弈狀態(tài)。當然人工智能技術(shù)的擴散是以“新能源”和“算力”為基礎(chǔ)的，從當前的“碳能源”轉(zhuǎn)向“硅能源”依然是一個漸進的過程。我們預(yù)計信用貨幣的重新穩(wěn)定可能優(yōu)先于信用經(jīng)濟的擴張，以央行數(shù)字貨幣的機制重新設(shè)計，對于當前全球的美元體系進行機制上的修復(fù)，穩(wěn)定不穩(wěn)定的信用擴張機制。在這一條件下，無論是發(fā)達經(jīng)濟體還是新興經(jīng)濟體市場的貨幣條件都將迎來邊際意義上的改善，降低市場對于信用貨幣的擔憂。
在明確了黃金的價值屬性的前提下，我們認為黃金投資價值在于其對沖信用貨幣不穩(wěn)定的作用。信用貨幣的不穩(wěn)定在金融市場上體現(xiàn)出來的便是經(jīng)濟的周期性下行波動，信用透支之后的價值尺度不穩(wěn)定性以及地緣層面上的博弈和沖突。
我們認為2024年市場對于美國經(jīng)濟的“硬著陸”定價面臨“不著陸”的風險，實際利率階段性反彈為高位區(qū)間的黃金價格帶來壓力，但2024年后期美聯(lián)儲對高利率環(huán)境的降壓可能為黃金投資提供入場機會。
展望更長的未來，在數(shù)字貨幣對當前的信用貨幣體系邊際修復(fù)過程中，黃金價格面臨中期調(diào)整壓力，但是信用貨幣體系環(huán)境的不變條件下黃金價格的中樞仍將持續(xù)抬升。(中新經(jīng)緯APP)
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責任編輯：宋亞芬
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