17年來首次加息！日本央行退出負(fù)利率和YCC如何影響全球市場？
后欣桐
在市場翹首以待之下，日本央行貨幣政策決議的靴子終于落地。
19日，通常于北京時間11點(diǎn)公布的決議，延遲到約11點(diǎn)35分才公布。最終，日本央行以7：2投票通過結(jié)束負(fù)利率，將基準(zhǔn)利率從-0.1%上調(diào)至0~0.1%，并取消收益率曲線控制(YCC)政策。同時，日本央行還宣布將取消購買ETF和房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)，但將繼續(xù)購買日本國債，規(guī)模與此前基本持平。在通脹方面，日本央行預(yù)計(jì)通脹率在2024財(cái)年將超過2%。
決議公布后，美元兌日元持續(xù)拉升，逼近150關(guān)口。10年期日債收益率小幅上漲至0.762%，此前為0.75%左右。對利率最敏感的2年期日債收益率小幅下跌至0.177%，此前約為0.18%。上周，日債收益率一度全線錄得數(shù)個月來最大漲幅。對此，日本央行今日回應(yīng)稱，如果長期利率迅速上升，可能增加日本政府債券購買規(guī)模。日經(jīng)225指數(shù)和東證指數(shù)在短線下跌后轉(zhuǎn)漲。
貨幣政策正常化進(jìn)程仍會是漸進(jìn)式的
雖然退出負(fù)利率和YCC，但市場人士普遍預(yù)期，日本退出量寬政策仍會是漸進(jìn)式的。日本央行今日也表示，將暫時維持寬松的貨幣環(huán)境，未來日本央行將酌情實(shí)施貨幣政策。
安聯(lián)投資全球多元資產(chǎn)首席投資總監(jiān)赫特(Greg Hirt)對第一財(cái)經(jīng)記者表示，對日本央行退出非傳統(tǒng)貨幣政策進(jìn)程的期望不宜過高。“日本的經(jīng)濟(jì)形勢近來表現(xiàn)出一定的脆弱性，經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)上修，使日本經(jīng)濟(jì)勉強(qiáng)避免技術(shù)性衰退，但日本家庭實(shí)際收入持續(xù)下降，使國內(nèi)消費(fèi)持續(xù)疲弱。在此背景下，任何政策調(diào)整都將是循序漸進(jìn)的。此外，我們相信日本央行已經(jīng)吸取以往因過早及多次干預(yù)貨幣政策導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)放緩的教訓(xùn)。”他稱，“日本央行也一直強(qiáng)調(diào)，其目標(biāo)是逐步過渡而非突然中斷政策。因此，我們預(yù)計(jì)央行不會在當(dāng)下直接開啟緊縮周期，任何進(jìn)一步加息都將高度依賴數(shù)據(jù)，并且具有不確定性。”
惠譽(yù)評級的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家?guī)鞝栴D(Brian Coulton)近期也對第一財(cái)經(jīng)記者表示，日本央行長期以來一直想要看到的工資和價(jià)格之間的良性循環(huán)已經(jīng)顯現(xiàn)，今年的“春斗”導(dǎo)致工資再次大幅上漲，鞏固了這一趨勢，但日本最近幾個季度經(jīng)濟(jì)活動疲軟。此外，雖然日本整體通脹從去年同期高點(diǎn)下滑，但更能反映國內(nèi)價(jià)格壓力的服務(wù)業(yè)通脹在約六個月里，一直保持在略高于2%的水平。企業(yè)也更有信心將勞動力成本的增加轉(zhuǎn)嫁給客戶，工人和雇主的通脹預(yù)期仍然很高。基于以上經(jīng)濟(jì)環(huán)境，惠譽(yù)預(yù)計(jì)日本央行貨幣政策正常化進(jìn)程會是漸進(jìn)的。“日本央行不會開啟一個激進(jìn)的緊縮周期，因?yàn)檫@有可能將日本重新推向通貨緊縮。相反，我們預(yù)計(jì)利率將逐步上升，到2025年底也僅為0.25%。”他稱。
歐洲資管巨頭安本的名義利率主管洛克(Aaron Rock)也認(rèn)為，首次加息后，日本央行將持續(xù)強(qiáng)調(diào)政策將保持寬松，接下來可能等到第三季度再進(jìn)一步加息，將政策利率提高至 0.25%。
摩根士丹利強(qiáng)調(diào)，雖然取消了負(fù)利率和YCC，但日央行不會縮表。“取消YCC并不會否定日本央行購買長期日本國債以遏制長期利率突然上升的能力，YCC的框架對日本央行資產(chǎn)負(fù)債表上其他資產(chǎn)(如ETF和J-REITS)也很重要。“該行稱，”為了保持政策的連續(xù)性，日本央行會明確在較長時期內(nèi)不出售資產(chǎn)的立場，即不會主動收縮資產(chǎn)負(fù)債表。”
如何影響日本股債匯？
在此次會議前，做空日債，做多日元，成為許多機(jī)構(gòu)的選擇。不少分析師都預(yù)計(jì)，考慮到日本退出量寬政策的過程將是漸進(jìn)式的，接下來將持續(xù)看空日債，看多日元和日股。
赫特告訴第一財(cái)經(jīng)，市場已很大程度上消化了政策初步調(diào)整的可能性，這使實(shí)際政策調(diào)整對市場的影響有限，“因此，我們對日本政府債券繼續(xù)保持謹(jǐn)慎態(tài)度，對日元適度看好。雖然日本股市短期內(nèi)可能會因日元走強(qiáng)和近期資金流動而受到影響，但日本央行適度的緊縮政策，加上仍然具有吸引力的企業(yè)估值和盈利前景，應(yīng)會在中期內(nèi)繼續(xù)有利于日本股市。”
全球債券巨頭品浩(PICMO)董事總經(jīng)理兼多資產(chǎn)投資組合經(jīng)理布朗尼(Erin Browne)此前接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪時也表示，日本央行這次已經(jīng)很好地向市場提前預(yù)告了這一進(jìn)程，市場也已對日本央行退出負(fù)利率政策進(jìn)行計(jì)價(jià)。“總的來說，我們?nèi)云驕p持日本債券，因?yàn)槲覀冾A(yù)期在全球主要央行今年均將降息的背景下，全球債市今年將表現(xiàn)相當(dāng)好，跑贏日本債券。”布朗尼表示。
加拿大皇家銀行旗下的藍(lán)灣資管在此次利率決議前，將做空10年期日債作為其最大的宏觀押注。該機(jī)構(gòu)預(yù)期，10年期日債收益率今年底將進(jìn)一步升至1.25%以上。
惠譽(yù)評級的經(jīng)濟(jì)學(xué)家海因茲(Jessica Hinds)同樣認(rèn)為日債收益率將上漲，但認(rèn)為上漲幅度有限。她對第一財(cái)經(jīng)記者分析稱，市場此前確實(shí)對日本央行結(jié)束負(fù)利率和YCC定價(jià)，但日本國債收益率并沒有那么大的增長。比如，10年期日債收益率有所上升，但仍遠(yuǎn)低于2023年10月的峰值，即略低于1%。鑒于10年期OIS利率目前約為0.92%，表明日本國債可能繼續(xù)面臨上行壓力，但同時，其他主要央行也已發(fā)出信號，表示利率已經(jīng)達(dá)到峰值，并可能在今年晚些時候降息，這可能會限制日本國債收益率的上升幅度。
安本也在其全球政府債券策略中減持了日債頭寸，同時看漲日元。洛克預(yù)計(jì)，緊縮的貨幣政策將預(yù)示著一段時期的日元強(qiáng)勢，日元對其他主要貨幣的升值幅度將在8%~10% 之間。施羅德資管和荷寶同樣押注日元上漲，摩根大通則建立了日元對歐元現(xiàn)貨多頭頭寸。
貝萊德和英國對沖基金英仕曼認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)活力恢復(fù)，日股還有進(jìn)一步上漲的空間。貝萊德日本主動投資主管巴布(Yue Bamba)稱：“這是一個重大事件，但預(yù)計(jì)加息進(jìn)程將是漸進(jìn)的，從而保持寬松的貨幣環(huán)境并支持股市。日股增長的驅(qū)動力也是多種多樣的、廣泛的和持久的。因此，我認(rèn)為我們距離對日股的完全定價(jià)還有很長的路要走。”
野村基金也表示，建議投資者正面看待日本貨幣政策正常化對日本股市的影響，因?yàn)檫@代表日本經(jīng)濟(jì)環(huán)境已改變，正式擺脫長期通縮環(huán)境，經(jīng)濟(jì)不再是一潭死水，因此對日本經(jīng)濟(jì)與股市反而是利多因素。此外，即便退出負(fù)利率，日本仍與美國、歐洲存在極大利差，因此日元并不存在長期、大幅升值動能。只要日元匯率趨于穩(wěn)定，對于日本股市短線干擾消失，日股仍會恢復(fù)向上走勢不變。因此，退出負(fù)利率或日股出現(xiàn)短期震蕩或回調(diào)，正好提供給投資者一個良好的長線進(jìn)場加碼的時機(jī)。
如何影響全球市場？
日本投資者持有的外國證券規(guī)模高達(dá)4.43萬億美元。因此，日本去年兩次調(diào)整YCC政策，均一度沖擊全球市場，尤其是全球債市。那么，日本正式退出負(fù)利率和YCC，會否再次沖擊全球市場呢？市場人士普遍認(rèn)為，短期會帶來沖擊，但整體影響有限。
根據(jù)上周的一份對273名業(yè)內(nèi)人士的最新調(diào)查，只有約40%的受訪者表示，日本央行自2007年以來的首次加息，將促使該國投資者拋售海外資產(chǎn)并將收益匯回國內(nèi)。他們認(rèn)為，日本央行政策利率的“有限上調(diào)”后，日本與其他主要經(jīng)濟(jì)體之間仍保持較大的利差，尚不足以促使日本投資者采取轉(zhuǎn)變行動。
布朗尼也告訴記者，市場已對日本央行政策進(jìn)行計(jì)價(jià)，加之日本央行也不會很激進(jìn)而是會漸進(jìn)地退出負(fù)利率政策和YCC政策，因而日本央行此次決議不太會像去年那樣沖擊市場。
數(shù)據(jù)也顯示，即使在日本央行政策轉(zhuǎn)向的預(yù)期不斷升溫的背景下，日本投資者在今年前兩個月仍購買了價(jià)值3.5萬億日元的外國債券。去年，他們已購買了18.9萬億日元的外國債券，錄得三年來最大規(guī)模。Fivestar Asset Management 的高級投資組合經(jīng)理Hideo Shimomura表示：“我們看到此前大量日本散戶資金外流到外國債券和股票中，我不認(rèn)為日本央行負(fù)利率政策的結(jié)束，會改變這一趨勢。”
但海因茲告訴記者：“日本加息很可能會給其他發(fā)達(dá)市場債券收益率帶來上行壓力。畢竟，日本是海外資產(chǎn)的重要投資者，因此日本投資者更高的國內(nèi)收益率將在一定程度上減少他們對外國資產(chǎn)的需求，并可能導(dǎo)致現(xiàn)有資產(chǎn)的出售。”
中金最新的研報(bào)也寫道，日本央行退出負(fù)利率會減少全球便宜錢供給，令全球金融流動性短期承壓。“日元是主要套息貨幣，在長期低利率和國內(nèi)高儲蓄的環(huán)境下，投資者通過低息融資后投向海外，一定程度上等于利用日本低息環(huán)境給全球提供流動性。國際清算銀行(BIS)2022年調(diào)查顯示，日元計(jì)價(jià)的外匯交易規(guī)模約占全球約16.7%，僅次于美元(88.5%)和歐元(30.5%)，如果日元套息交易逆轉(zhuǎn)(賣出資產(chǎn)并換回日元)，將會導(dǎo)致部分資產(chǎn)拋售和流動性收緊。”該行報(bào)告稱，“日央行停止擴(kuò)表也會使得全球金融流動性短期承壓，當(dāng)前主要國家央行除中日外均處于緊縮周期，美日歐英四大央行持有證券規(guī)模由2022年初接近20萬億美元下降至2024年初的不足17萬億美元。此外，由于美聯(lián)儲繼續(xù)縮表，并且隔夜逆回購已經(jīng)降至低位也造成美國自身的金融流動性拐點(diǎn)，因此日央行停止擴(kuò)表也會增加這一壓力，直到美聯(lián)儲縮表降速。“
中金同時認(rèn)為，美債也會因此出現(xiàn)短期上行壓力。除了日元套息交易逆轉(zhuǎn)的影響外，伴隨政策變化而來的日元波動，會導(dǎo)致對沖成本增加，也可能壓制日本投資者購買美債的意愿，短期給美債帶來上行壓力。
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