同業存單供需矛盾加劇怎么辦？MLF有望超量續作，市場預期降準
作者：亓寧
跨月之后，資金面整體延續中性偏寬松趨勢，但銀行同業存單供需矛盾進一步凸顯。多位機構人士對第一財經記者表示，年末流動性波動往往受多方面因素影響，但當前主要與發債增多、寬貨幣預期未落地等因素有關。
具體來看，進入12月，銀行間質押式回購利率普遍回落，截至12月4日，DR001(銀存間質押式回購隔天)報1.71%，較11月30日下降16BP；DR007也回落至政策利率(央行7天逆回購利率，1.8%)之下，最新報1.79%，較11月30日下降39BP；DR014報1.93%，較上月末下降79BP。
在DR001延續下行趨勢的同時，國債逆回購隔夜成交占比繼續回落。對此，浙商證券固收分析師覃漢指出，在“防止資金套利和空轉”政策定調下，“滾隔夜”情況明顯緩釋。
不過，相比貨幣市場利率曲線上的短期品種DR007，銀行同業存單發行利率卻一直居高不下，與二級市場利率、MLF(中期借貸便利)利率、長債利率倒掛的同時，國股行同業存單發行量和占比抬升特點明顯。以3個月期國有行同業存單為例，該品種上周發行利率上行至2.62%附近，超過1年期限國有行同業存單發行利率，股份行同業存單平均發行利率均高于同期限AAA同業存單到期收益率。
民生證券固收分析師譚逸鳴認為，這種顯著背離和倒掛的現象并不常見，主要體現在三個方面：一是對比資金利率，存單利率與DR007之間的利差能夠綜合反映市場對短期與中長期資金的供求以及預期情況，理論上應當存在一個合意的期限利差；二是對比MLF利率，存單作為銀行的主動負債工具，其1年期利率應以反映商業銀行平均邊際中期資金成本MLF利率為上限，歷史上存單利率向上突破MLF利率的情況不多，2019年以來二者利差中樞保持在-25BP；三是對比國債利率，二者走勢也存在較強的正相關性，2019年以來利差中樞保持在-21BP。
譚逸鳴進一步指出，當前同業存單利率居高不下，一方面受到資金面和流動性預期的影響，另一方面則受供需格局的影響。具體而言，主要是政府債券放量之下，銀行作為主要承接方，流動性考核壓力加大；疊加存單到期規模抬升、跨年因素以及資本新規沖擊(3個月以上期限存單風險權重將提升)需求端等多重因素影響，存單供求矛盾較為突出，推動存單整體量價齊升。
另有機構人士也對第一財經記者表示，當前政府發債增多給銀行尤其國有大行帶來較大的流動性壓力，且主要是中長期資金壓力；與此同時，前期預期的降準遲遲沒有落地，央行三季度貨幣政策執行報告中的部分提法又加大了市場對流動性的擔憂，包括“理性看待信貸增量”、穩匯率目標等。“銀行沒有穩定低息的負債來源，只能硬著頭皮發存單。”該人士表示。
從公開發債數據來看，在借新還舊需求大、特殊再融資債券重啟等一攬子化債政策背景下，今年以來地方政府債券融資規模已創下歷史新高，前11個月全國發行地方政府債券總計約9.14萬億元，地方政府發債首次突破9萬億元關口，遠遠超過2022年全年發債規模(約7.4萬億元)。另據浙商證券數據，未來三周分別有4943.8億元、6005.2億元、5103.2億元同業存單到期。
覃漢也認為，同業存單出現上述特點，一個重要原因在于國有大行缺少負債，而且1年期國有行存單提價困難。對于接下來同業存單的量價走勢，中信證券FICC分析師丘遠航對記者表示，在國有行缺“長錢”以及年末機構配置力量邊際放緩的預期下，短期內存單利率還不具備快速且大幅回落的基礎，大概率維持在2.5%的MLF利率水平以上偏弱波動。“不過，央行的寬貨幣操作或是預期外的變量。”他強調。
丘遠航也進一步指出，考慮到凈息差壓力下，商業銀行或對負債成本進行主動管理，存單定價也難以大幅上行，目前超出MLF利率的幅度或已是峰值水平。中長期來看，明年一季度存單市場可能會再度迎來一輪供給高峰。
前述機構人士也表示，年底銀行流動性波動都比較大，銀行籌備“開門紅”會有一定的緩釋效果，不過效果主要在12月到次年2月體現。而除了存款“開門紅”，商業銀行也要備戰信貸“開門紅”。譚逸鳴指出，考慮到政府債券仍在放量當中，且明年一季度還有“開門紅”訴求，在此期間，如果央行投放情況不及預期，國有行資金預計仍然承壓，或將繼續對存單利率下行形成制約。
在此背景下，市場對央行MLF超量續作乃至降準的預期仍在。“預計央行仍將維持流動性合理充裕，12月MLF仍有望超量續做，同時12月到明年1月之間不排除有降準的可能性，屆時國有行資金壓力或能夠得到一定緩和，存單利率下行制約和空間有望打開。”譚逸鳴在最新研報中指出，考慮到接下來銀行和理財為主的需求端仍將弱于供給端，這也決定了存單利率即便回落，幅度可能也有限。
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