21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 曹媛 深圳報(bào)道
上市險(xiǎn)企經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整逐漸發(fā)布。
近期，上市公司進(jìn)入2023年年報(bào)披露季，記者發(fā)現(xiàn)，上市險(xiǎn)企紛紛下調(diào)了長(zhǎng)期投資收益率和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)指標(biāo)，長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)調(diào)至4.5%，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)約在8%-9.5%左右。而上一次行業(yè)普遍調(diào)整還是在2016年左右。
對(duì)于壽險(xiǎn)公司，其凈利潤(rùn)波動(dòng)較大，且凈資產(chǎn)無(wú)法反映保單的未來(lái)價(jià)值，因此，內(nèi)含價(jià)值（EV ）和新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）是衡量壽險(xiǎn)公司價(jià)值和盈利的重要指標(biāo)。
而內(nèi)含價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值的計(jì)算是建立在一系列經(jīng)濟(jì)假設(shè)之上的，其中最關(guān)鍵的便是投資收益率假設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)，即此次上市險(xiǎn)企普遍調(diào)整的經(jīng)濟(jì)假設(shè)指標(biāo)。投資收益率假設(shè)決定了險(xiǎn)企可分配現(xiàn)金流的增厚速率，而風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)決定險(xiǎn)企未來(lái)其將如何跨期釋放。
目前在利率下行環(huán)境下，保險(xiǎn)業(yè)投資端短期內(nèi)普遍承壓，利差損風(fēng)險(xiǎn)加大。記者采訪發(fā)現(xiàn)，此次上市險(xiǎn)企普遍調(diào)整內(nèi)含價(jià)值評(píng)估的經(jīng)濟(jì)假設(shè)，主要是為應(yīng)對(duì)實(shí)際投資收益率下行的市場(chǎng)環(huán)境。
盡管經(jīng)濟(jì)假設(shè)指標(biāo)的調(diào)整，也會(huì)一定程度上對(duì)內(nèi)含價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值等產(chǎn)生負(fù)面影響，但內(nèi)含價(jià)值的可信度也得到了提升，擠出了險(xiǎn)企賬面上“水分”。
紛紛下調(diào)
長(zhǎng)期投資收益率調(diào)至4.5%，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率約8%-9.5%
據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者不完全統(tǒng)計(jì)，目前中國(guó)平安、中國(guó)太平、人保壽險(xiǎn)、中國(guó)人壽、陽(yáng)光保險(xiǎn)、新華保險(xiǎn)等都下調(diào)了長(zhǎng)期投資收益率和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)指標(biāo)。
中國(guó)平安表示，基于對(duì)宏觀環(huán)境和長(zhǎng)期利率趨勢(shì)的綜合考量，公司于2023年審慎下調(diào)壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)至4.5%；風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率降至9.5%。
中國(guó)太平將將投資回報(bào)率從“自4.8%起以后每年增加0.05%至5.0%并保持不變”，下調(diào)為4.5%；風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率由11.0%下調(diào)至9.0%。
中國(guó)人保此前對(duì)投資收益率假設(shè)為5%，在2023年年報(bào)中，人保壽險(xiǎn)采用的投資收益率假設(shè)傳統(tǒng)險(xiǎn)為每年4.5%，分紅與萬(wàn)能險(xiǎn)為每年4.75%；人保健康的投資收益率假設(shè)為4.5%。同時(shí)，將風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率從10%調(diào)降至9%。
中國(guó)人壽方面，將長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)下調(diào)至4.5%（原為5.0%）、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率下調(diào)至8.0%（原10.0%）。
新華保險(xiǎn)也表示，于2023年審慎下調(diào)用于價(jià)值評(píng)估的非投連賬戶長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)，從5%或5.25%的水平，降至4.5%；而投資連結(jié)型壽險(xiǎn)資金的未來(lái)年度每年投資回報(bào)率為6.0%，保持不變。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率從11%調(diào)整至9%。
此外，2023年，陽(yáng)光保險(xiǎn)也將長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)從5%下調(diào)至4.5%，同時(shí)將計(jì)算陽(yáng)光人壽業(yè)務(wù)價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)從11%下調(diào)為9.5%。
原因何在？
實(shí)際投資收益率持續(xù)下行，險(xiǎn)企投資端普遍承壓
上市險(xiǎn)企普遍調(diào)整內(nèi)含價(jià)值評(píng)估的經(jīng)濟(jì)假設(shè)，主要是應(yīng)對(duì)實(shí)際投資收益率下行的市場(chǎng)環(huán)境。
近年來(lái)，在利率下行周期中，險(xiǎn)企的投資收益率持續(xù)下滑，實(shí)際投資收益率水平很難達(dá)到上市險(xiǎn)企普遍設(shè)定的5%的長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)。
保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)投資收益率持續(xù)下降。從保險(xiǎn)行業(yè)整體來(lái)看，根據(jù)國(guó)家金融監(jiān)督管理總局公布的保險(xiǎn)資金2023年整體投資業(yè)績(jī)顯示，2023年，保險(xiǎn)資金的年化財(cái)務(wù)收益率為2.23%，年化綜合收益率為3.22%。相較于2022年，2023年保險(xiǎn)資金的年化財(cái)務(wù)收益率同比下降1.53個(gè)百分點(diǎn)，上述指標(biāo)均處于近年來(lái)的低位。
而以2023年上半年的數(shù)據(jù)為例，A 股上市險(xiǎn)企平均凈投資收益率為3.76%、總投資收益率為3.66%，而同期內(nèi)含價(jià)值長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)則為5.0%，兩者的偏差達(dá)到124bps 和134bps。
上市險(xiǎn)企最新披露的數(shù)據(jù)也顯示出投資端的“疲態(tài)”。2023年，中國(guó)平安保險(xiǎn)資金投資組合實(shí)現(xiàn)綜合投資收益率3.6%，凈投資收益率4.2%；中國(guó)太平綜合投資收益率5.01%，凈投資收益率3.56%；中國(guó)人壽凈投資收益率為3.77%，綜合投資收益率為3.23%；中國(guó)人保凈投資收益率4.5%，同比下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。
與此同時(shí)，保險(xiǎn)公司在下調(diào)投資收益率假設(shè)時(shí)，同步下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率水平，有利于緩解對(duì)內(nèi)含價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值的負(fù)面影響。此前上市險(xiǎn)企普遍使用的10%-11%的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)，此次調(diào)整后約在8%-9.5%，其中又以9%居多。
在中國(guó)平安的2023年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)現(xiàn)場(chǎng)，針對(duì)上述經(jīng)濟(jì)假設(shè)指標(biāo)調(diào)整事宜，中國(guó)平安首席財(cái)務(wù)官?gòu)堉谴净貞?yīng)稱(chēng)，“主要下調(diào)的是投資收益率和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)指標(biāo)，這次調(diào)整與以往相比更為審慎，因?yàn)槠鋵?duì)公司內(nèi)涵價(jià)值有下降壓力。這次調(diào)整首先是調(diào)整投資收益率，充分考慮了市場(chǎng)環(huán)境的變化以及整個(gè)長(zhǎng)周期的變化，壽險(xiǎn)不是短周期的業(yè)務(wù)，投資回報(bào)要看長(zhǎng)期回報(bào)。”
她進(jìn)一步表示，“同時(shí)考慮到匹配模型以及中國(guó)精算師協(xié)會(huì)關(guān)于投資收益率與風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率之間的聯(lián)動(dòng)測(cè)試機(jī)制，同步調(diào)整了風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率，下調(diào)了150個(gè)BP，這個(gè)調(diào)整也是堅(jiān)持了一貫的審慎態(tài)度，我們所有的假設(shè)調(diào)整都要考慮合理、審慎。”
但業(yè)內(nèi)也普遍認(rèn)為，未來(lái)伴隨國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，長(zhǎng)端利率若修復(fù)上行，則保險(xiǎn)公司新增固收類(lèi)投資收益率壓力將有所緩解。
今年以來(lái)中國(guó)十年期國(guó)債持續(xù)下行
影響幾何？
險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值下降，內(nèi)含價(jià)值可信度提升
“近年來(lái)受儲(chǔ)蓄型業(yè)務(wù)新單占比提升影響，有效業(yè)務(wù)價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值受經(jīng)濟(jì)假設(shè)變動(dòng)的敏感性大幅提升。”東吳證券分析稱(chēng)。
而一般情況下，長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)的下調(diào)會(huì)對(duì)內(nèi)含價(jià)值、新業(yè)務(wù)價(jià)值等指標(biāo)帶來(lái)負(fù)面影響，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率下調(diào)則呈負(fù)相關(guān)。
而同時(shí)調(diào)整上述指標(biāo)，聯(lián)動(dòng)效應(yīng)將會(huì)對(duì)內(nèi)含價(jià)值、新業(yè)務(wù)價(jià)值的變動(dòng)起到一定程度的對(duì)沖作用。因此，東吳證券認(rèn)為，兩假設(shè)同步下調(diào)后內(nèi)含價(jià)值降幅壓力相對(duì)可控，不會(huì)出現(xiàn)內(nèi)含價(jià)值的大幅下降，而新業(yè)務(wù)價(jià)值降幅壓力相對(duì)較大。
值得注意的是，記者發(fā)現(xiàn)，各上市險(xiǎn)企風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)的調(diào)整普遍都大于長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)，“如果風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率下調(diào)幅度大于投資收益率，負(fù)面影響預(yù)計(jì)將更小。”
在各上市險(xiǎn)企2023年年報(bào)披露前，招商證券對(duì)不同假設(shè)調(diào)整幅度下的EV 和NBV 受影響程度進(jìn)行了測(cè)算，若投資回報(bào)率下降50bp、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率下降200bp，各公司內(nèi)含價(jià)值變動(dòng)幅度將僅有-1%左右，大部分公司新業(yè)務(wù)價(jià)值變動(dòng)約在-10%以內(nèi)。
記者梳理發(fā)現(xiàn)，大多上市險(xiǎn)企長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)從5%下降至4.5%，下降了50bp；風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)1率假設(shè)從10%-11%降至約8%-9.5%不等，符合上述招商證券的測(cè)算。
以中國(guó)平安為例，如果按照2022年末假設(shè)和模型計(jì)算（長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)5%，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率11%），其2023年內(nèi)含價(jià)值為9301.6億元；新業(yè)務(wù)價(jià)值為392.62億元。
而目前是按照2023年的調(diào)整后的經(jīng)濟(jì)假設(shè)指標(biāo)計(jì)算（長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)4.5%，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率9.5%），2023年，平安壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)含價(jià)值為8309.74億元，新業(yè)務(wù)價(jià)值為310.8億元。
再如，中國(guó)太平2023年調(diào)整后壽險(xiǎn)內(nèi)含價(jià)值約為2223.6億元，較調(diào)整前降低6.6%；調(diào)整后新業(yè)務(wù)機(jī)制約為68.1億元，較調(diào)整前降低20.1%。
相較于經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整前的內(nèi)含價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值，其絕對(duì)數(shù)值均有下降。但在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境中，使用舊有的經(jīng)濟(jì)假設(shè)，一定程度上會(huì)導(dǎo)致內(nèi)含價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值“虛高”，調(diào)整后也會(huì)促使當(dāng)期內(nèi)含價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值的可信度提高。
“投資收益率和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)的合理性不僅能夠提高保險(xiǎn)公司評(píng)估價(jià)值的可信度，也有利于其長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。”招商證券分析稱(chēng)。
再次調(diào)整
時(shí)隔多年再出手，行業(yè)上一輪普遍調(diào)整約在2016年
此次也是各險(xiǎn)企時(shí)隔多年再次統(tǒng)一調(diào)整投資回報(bào)率假設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)。
上一輪保險(xiǎn)行業(yè)普遍調(diào)整還是在2016年左右，2016年前投資回報(bào)率假設(shè)約在5.0%到5.5%之間，后穩(wěn)定在5.0%左右。風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)此前也在11%-11.5%左右，2016年后調(diào)整為10%-11.5%不等。
與近年來(lái)市場(chǎng)環(huán)境相似，當(dāng)時(shí)險(xiǎn)企面臨長(zhǎng)端利率持續(xù)下行、資本市場(chǎng)波動(dòng)、股市低迷等不利因素，因此通過(guò)調(diào)整經(jīng)濟(jì)假設(shè)指標(biāo)應(yīng)對(duì)投資收益率承壓的困境。
具體來(lái)看，中國(guó)人壽2016年年報(bào)顯示，"所用的投資回報(bào)率假設(shè)從4.6%開(kāi)始，每年增加0.2%至5%后保持不變。"這意味著，2016年中國(guó)人壽長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)從5.5%下調(diào)至5%，下降50個(gè)bp。
2016年，新華保險(xiǎn)對(duì)不同類(lèi)型產(chǎn)品賬戶設(shè)定不同的長(zhǎng)期回報(bào)率，對(duì)傳統(tǒng)險(xiǎn)和分紅險(xiǎn)的長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)都為5%。在此之前，新華保險(xiǎn)的投資回報(bào)率假設(shè)為，傳統(tǒng)非分紅賬戶2016年5%，以后每年增加0.1%至5.2%不變；分紅賬戶2016年5%，2017年5.1%，2018年5.3%，2019年及以后5.5%。
但也有例外，如在2020年，中國(guó)人保將未來(lái)年度投資收益率假設(shè)從5.25%下調(diào)至 5.0%。2009年，平安將風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率由11.5%下調(diào)至11.0%。但調(diào)整幅度基本和行業(yè)整體保持一致。
截至2023年中報(bào)，主要上市險(xiǎn)企傳統(tǒng)賬戶的長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)均為5%，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)則為10%-11%。此輪調(diào)整后，投資收益率假設(shè)調(diào)至4.5%，風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)約在8%-9.5%左右。
本文鏈接：21解讀｜下調(diào)投資回報(bào)率與風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)，險(xiǎn)企為何時(shí)隔多年再出手http://www.lensthegame.com/show-3-14742-0.html
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